منحنى الولايات المتحدة: لم يكن الخطر في الانعكاس، بل في “الانعكاس الجديد” الحالي. يخشى بنك الاحتياطي الفيدرالي (والتاريخ) على التوظيف.

كثيرًا ما يتحدث الناس عن " انعكاس أسعار الفائدة "، معتقدين أن هذه الظاهرة علامة على ركود اقتصادي وشيك. من عام ٢٠٢٢ إلى منتصف عام ٢٠٢٤، أنذرت هذه الإشارة (مع ارتفاع أسعار الفائدة قصيرة الأجل عن أسعار الفائدة طويلة الأجل) بركود اقتصادي لم يتحقق بعد في الواقع. استمر الاقتصاد الأمريكي في النمو، رغم تقلباته.

لكن الآن، ثمة أمر جديد يحدث: المنحنى "يعود إلى مساره الطبيعي"، أي يعود إلى ميله الطبيعي. ومن المفارقات أن هذه الحركة تحديدًا، وليس الانعكاس السابق، هي التي تتزامن تاريخيًا مع الخطر الحقيقي: ارتفاع حاد في البطالة .

وبالمصادفة، وبينما يتحرك المنحنى بهذه الطريقة، يعترف بنك الاحتياطي الفيدرالي، من خلال جيروم باول ، لأول مرة ببعض القلق بشأن تدهور محتمل في سوق العمل.

يعلمنا التاريخ: أن الانعكاس ليس هو العلامة، بل الميل.

إذا كان انعكاس المنحنى علامة مبكرة على الركود، فإن انحداره اللاحق (أو "انعكاسه") غالبًا ما يكون علامة على بدء الركود. ولطالما كان الارتباط بين هذه الحركة وارتفاع معدلات البطالة في الولايات المتحدة واضحًا للغاية على مر التاريخ.

الفرق في أسعار الفائدة على مدى 10 سنوات وسنتين، فترات الركود باللون الرمادي المصدر: بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس

دعونا ننظر إلى المنحنى من وجهة نظر تاريخية، بدءًا من ثمانينيات القرن العشرين (مخطط من بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس):

• أوائل الثمانينيات: انعكس المنحنى، ثم ارتفع مرة أخرى في عام 1982. وارتفعت معدلات البطالة إلى ما يزيد عن 10%.
• أواخر الثمانينيات: انقلاب في عام 1989. انخفاض حاد بين عامي 1990 و1992. ارتفعت معدلات البطالة من حوالي 5% إلى 7.5%.
• انهيار الدوت كوم (2001-2003): نفس السيناريو.
• الأزمة المالية الكبرى (2008-2009): نفس السيناريو.

كما لاحظ ألبرت إدواردز من سوسيتيه جنرال في عام ٢٠١٩، "تظهر إشارة خطر أكثر إلحاحًا عندما يحدث انحدار سريع بعد انعكاس المنحنى. هذا الحدث… يُنذر المستثمرين بانتهاء الدورة".

ليست كل زيادات الأسعار متساوية

هناك تفصيل فني أساسي. الارتفاع الحالي خطير. وكما يوضح ألياس لورين ، محلل الاقتصاد الكلي في كرافت هاينز، فإن ناقوس الخطر الحقيقي يدق عندما ينحدر المنحنى ليس بسبب ارتفاع أسعار الفائدة طويلة الأجل (وهو مؤشر على التفاؤل)، بل بسبب انهيار أسعار الفائدة قصيرة الأجل . إذا انهارت أسعار الفائدة قصيرة الأجل، فذلك بسبب هروب من الاستثمارات الأكثر خطورة، وتحديدًا الأسهم أو غيرها من أوراق الدين، مثل الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري.

عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عامين. المصدر: بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس

ويعني هذا الانهيار أن الأسواق تسعر بقوة تخفيضات أسعار الفائدة الوشيكة والكبيرة من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي ، على وجه التحديد لأنها تتوقع تدهوراً اقتصادياً سريعاً.

وهذا هو بالضبط ما يحدث:

• منذ أكتوبر/تشرين الأول 2023، انخفض العائد على السندات لأجل عامين (الحساسة لبنك الاحتياطي الفيدرالي) بنحو نقطتين، من 5.22% إلى 3.42% .
• وعلى مدى الفترة نفسها، انخفضت السندات لأجل 10 سنوات بدرجة أقل بكثير، من 4.9% إلى 3.98% .

يشير جيم بيانكو من شركة بيانكو للأبحاث إلى أنه في حين كان متوسط ​​الوقت من الانعكاس إلى الركود 334 يوماً، فإن متوسط ​​الوقت من عكس الانعكاس (النمو اللاحق) إلى الركود كان 66 يوماً فقط.

بنك الاحتياطي الفيدرالي يغير موقفه (والسوق يراهن على التخفيضات)

يتوافق هذا السيناريو الفني تمامًا مع تحوّل نهج الاحتياطي الفيدرالي. يوم الثلاثاء الماضي، كان جيروم باول واضحًا: "تتركز مخاطر التراجع في سوق العمل".

لم يصل الأمر إلى حالة ذعر بعد، ولكنه مصدر قلق واضح. أعلن باول أيضًا أن الاحتياطي الفيدرالي على وشك إيقاف تخفيض ميزانيته العمومية (التشديد الكمي)، وهي خطوة تُخفف فعليًا الأوضاع المالية بقدر ما يُخففها خفض طفيف لأسعار الفائدة.

لقد استوعب السوق الرسالة بوضوح تام. فإذا كان يتوقع في بداية الأسبوع أربعة تخفيضات لأسعار الفائدة بحلول سبتمبر 2026، فإنه الآن يتوقع خمسة تخفيضات خلال الاثني عشر شهرًا القادمة .

باختصار، بينما كان الجميع يتوقعون الركود الناتج عن الانعكاس، ربما تكون إشارة الخطر الحقيقية قد وصلت للتو، مع عودة الوضع إلى طبيعته. وهذه المرة، يبدو أن حتى الاحتياطي الفيدرالي ينظر في الاتجاه نفسه.

باول وترامب

الأسئلة والأجوبة

١) ألم يُذكر أن انعكاس المنحنى (عوائد قصيرة الأجل > عوائد طويلة الأجل) تنبأ بحدوث ركود؟ نعم، تاريخيًا، يُعد الانعكاس علامة إنذار مبكر . ومع ذلك، فقد صمد الاقتصاد الأمريكي. تشير التحليلات الحالية إلى أن الخطر الحقيقي المباشر ليس الانعكاس نفسه، الذي استمر من عام ٢٠٢٢ إلى منتصف عام ٢٠٢٤، بل الانحدار اللاحق (العودة إلى الوضع الطبيعي). هذه المرحلة الثانية، خاصةً إذا كانت مدفوعة بانهيار أسعار الفائدة قصيرة الأجل، هي التي تتزامن تاريخيًا مع ارتفاع معدلات البطالة وبداية الركود.

٢) لماذا يُعدّ هذا الانحدار الحاد مختلفًا أو أكثر خطورة؟ يُعدّ الانحدار الحاد خطيرًا عندما يحدث لأن أسعار الفائدة قصيرة الأجل تنخفض بوتيرة أسرع من أسعار الفائدة طويلة الأجل. هذا يشير إلى أن السوق تُسعّر بحماس تخفيضات أسعار الفائدة الفيدرالية، متوقعةً تباطؤًا اقتصاديًا حادًا أو ضغوطًا سوقية. هذا ما يحدث بالضبط الآن (انخفض عائد سندات الخزانة لأجل عامين بنسبة أكبر بكثير من عائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات)، مما يُشير إلى فقدان فوري للثقة.

٣) ما رأي الاحتياطي الفيدرالي في هذا الوضع؟ غيّر الاحتياطي الفيدرالي، من خلال رئيسه باول، لهجته. فبعد أن كان يركز سابقًا على التضخم فقط، يُقرّ الآن صراحةً بـ"القلق" بشأن سوق العمل، واصفًا المخاطر بـ"المتركزة" هناك. وقد فسّر السوق هذا الحذر، إلى جانب نية إبطاء وتيرة خفض الميزانية العمومية (QT)، على أنه إشارة إلى أن الاحتياطي الفيدرالي يرى غموضًا في الأفق ويستعد للتحرك، لدرجة أنه من المتوقع الآن إجراء خمسة تخفيضات في أسعار الفائدة خلال ١٢ شهرًا.

المقال "المنحنى الأمريكي: الخطر لم يكن في الانعكاس، بل في "إعادة الانعكاس" الحالي. بنك الاحتياطي الفيدرالي (والتاريخ) يخشى على الوظائف" مأخوذ من السيناريوهات الاقتصادية .